2004.07.25 [财经]

　　无论是在去年4月财政部叫停MBO之前或之后，信托公司都一直在MBO信托这个市场进进出出。
　　时至7月，随着46号文的颁布，对信托行业的监管措施要求信托公司在具体项目上的信息披露更加完备。比如如果信托公司是受托投资，必须披露信托委托人和受益人。此时一直处在灰色地带的MBO信托能否继续隐身下去，再次成为信托公司能否在MBO市场来去自如的关键。
　　
撬起2400亿资金
　　“尽管政策层面出现了‘叫停’的声音，但想做MBO的企业从来没有停住脚步。也就是说，MBO依然可以通过各种途径来绕开政策限制。”郑培敏并不把他正在做的业务当成秘密，他所在的容正咨询是全国从事企业MBO方案设计最多的咨询公司。
　　至于中国的MBO市场到底能容纳多少资金，按照现有上市公司，业内人士估计，目前中国有6万亿元的国有资产规模，如果其中有20%实施MBO，按照20%的股权转让比例，所需要的资金也有2400亿元。
　　信托专家洪曦介绍说，根据有关政策，在MBO的融资过程中，由于目前银行方面受到“银行资金不得用于股本权益性投资”的限制，管理层无法直接向银行借钱。
　　同时，对于大型国有企业的管理层而言，其收购企业的资金从哪里来，往往是最受人关注的。在国内，这些管理层一直是在企业拿着较低的薪水，作为国有企业领导人翘楚的倪润峰，退位之前从长虹拿走的年薪也不过百万。对于大型国企来说，MBO动辄要拿出几百万上千万，这些国企领导自然要避免“收入不明”的嫌疑。
　　
曲线方案
　　信托公司参与MBO的优势在于，既可以作为融资方为管理层收购提供资金，也可以让信托机构作为主体收购目标企业的股份，再选择一定的时机由管理层回购。MBO信托不仅帮助管理层解决了资金问题，而且可以避免专门设立新的公司，从而简化整个收购方案。
　　而在表面上，信托公司往往成为战略投资者的形象引入，企业仅仅是股权多元化。就企业管理层本身而言，通过信托来曲线MBO也减少了MBO过程中的阻力。它隐藏收购者的真实身份，表面上看不出是MBO，企业管理层站到了改制的后台，不会在改革中引起关注或者招来非议。
　　自去年下半年来，信托公司收购上市公司股权渐成趋势。如深国投入主延边公路；金信信托重组长丰通信；中原信托收购宇通客车；中泰信托更是将恒瑞制药、焦作鑫安、轻工机构、九发股份四家上市公司全部揽在手里。
　　据披露，由信托投资公司参股或控制上市公司的规模，已经远远超过证券市场的任何一个“派系”。比如上海国信，在35家上市公司的前10大股东名单里发现了它的身影；四川信托进入7家上市公司的10大股东名单；此外，天津信托、福建华兴信托、安徽信托、中信信托、黑龙江国信等公司至少列入4家以上上市公司的前10大股东名单。
　　在这些收购案中，作为“受人之托，代人理财”的信托公司却没有一例声称是“受托投资”。而且，在这个市场中最活跃的中泰信托、金信信托这两家信托公司本身就都是非国有控股，当国有股权过户到这些公司头上后，股权性质即刻变更为社会法人股。
　　“无论是将国有股转让给非国有企业，还是由非国有控股的信托公司受托收购，当收购行为将国有股合法地变更为社会法人股，MBO就成功了一大半。”一位参与过多起MBO信托的人士介绍说。这也是众多上市公司规避监管、实施MBO计划的最核心的问题。
　　尽管业内公认的上市公司MBO案例并不少，但决定叫停MBO的财政部并不认为他们批准过任何一例上市公司的MBO申请：“因为缺少相应的法律规定，我们无法受理这样的申请。”
　　
政策藩篱隐现
　　除了46号文件对信息披露的要求，7月7日银监会还向社会公布了《信托投资公司信息披露管理暂行办法（征求意见稿）》。在这个意见稿中，信息披露通过专门法规再次被要求更透明化。
　　对于需要暗地里做生意的MBO信托来说，对信托委托人和受益人的详细披露可能意味着整个MBO计划的公开，在现行政策下，可以得到的只能是财政部的一纸叫停通知书。业内人士认为，通过多层控股的方式对信息披露的要求也还是可以绕过去，但是其中操作难度将随之增大。
　　对MBO信托的另一个直接限制也来自于46号文，即“3个10%”的规定：1个集合计划持有1家上市公司股票，最高不得超过该集合信托计划资产净值的10%，由信托投资公司；为确定管理方式的单独管理的资金信托，1个资金信托持有1家上市公司股票最高不得超过该信托资产净值的10%；同意信托投资公司管理的所有代为确定管理方式的有价证券投资信托，持有1家上市公司发行的证券，最高不得超过该公司发行证券额的10%。
　　这一规定最直接的限制，就是减少信托公司对上市公司的控制。业内人士估计，对一些盘子比较大的国有企业来说，这一规定对其MBO信托基本没有什么影响；但是对一些盘子比较小，管理层又想最大限度地掌控股权的公司，其信托MBO用原来的操作办法将很难实现。